FFRIのその後の分析

本日、よくわからん悪材料が出た。

株探の記事。
https://kabutan.jp/news/marketnews/?b=n202601220727

ＦＦＲＩセキュリティ<3692>が急落している。米投資会社ウルフパック・リサーチが２１日にレポートを公表した。
このなかで同投資会社は「ＦＦＲＩが投資家に対して売り上げ及び利益が回復基調にあるような印象を与えるために、誤解を招きかねない会計処理を用いている」と考え、「同社株をショートしている」と表明。
２５年３月期の業績についてＦＦＲＩが研究開発補助金を売上として計上していなければ、同社の中核事業の売上高は２４年３月期を１％下回っていたはずだ、などと指摘している。
レポートの公表に反応した売りが膨らんだ。

今朝、確かに売り圧力が大きくなんでこんなに今日は売りが強いのかと思ったらこれだった。
しかし、冷静に分析してみると全くもって意味が解らない。

本日の5分足を見ると午前中に8500円台まで売り込まれているがこの記事が出た13時13分にはすでに買い戻されている。
株探の記者よりも外資や買っている機関がこの情報に触れてない訳が無い。
となると買い方の機関は全く気にもせず外資の売りをパクパクと飲み干したということになる。

本日は久しぶりの大商いだったので外資Vs国内のどこかの機関の勝負で完全に買い方が勝ってるように見える。
依然として信用売り情報に外資のみが連なり、国内の機関の姿は見えない。
また、大量保有報告書を毎日チェックしてるが先週の大商いを経ても何も出てこない。
となると、5％ルールの中で１つの機関だけで対応できるわけがなく国内の複数の機関がステルス買いを行ってる。

実際に狼少年が主張している数値を計算してみる。

1. 計算の答え合わせ（検算）

2024年3月期（前期）の実績: 売上 24.5億円
ウルフパックの主張: 「中核事業（補助金抜き）は、前期（24.5億）を1％下回っている」
計算： 約24.2億円
2025年3月期（今期）の予想: 売上 30.4億円
差額（＝ウルフパックが「補助金だ」と主張する分）:
6.2億円

結論:
「6億程度」の売り上げを増して見せてるとの主張。

2. 「6億円は少ない」のか？逆に「デカすぎる」のか？

FFRIの規模（売上30億）で考えると、この6億円（売上の約20％）が意味するものは劇的。

通常の企業: 研究開発費は「自腹」で払う。売上の20％も自腹でR&Dに使えば、利益は吹っ飛び赤字になる。
FFRIの場合: その6億円を「国がタダでくれた（返済不要）」ということ。
ウルフパックはこれを「売上のカサ増しだ」と批判している。
しかし投資家目線では、「他人の金（税金）で、自社の技術資産を作らせてもらっている」という、超・高効率な錬金術に見える。

つまり、この6億円は「少ない」のではなく、一企業のR&D予算としては「破格の巨額支援」です。

3. ウルフパックの論理破綻

ウルフパックの主張を要約するとこうなる。

「国からもらった6億円を除けば、お前たちの本業は成長していない（24.2億円しかない）じゃないか！」

これに対する反論はシンプルです。
「我々は『国策企業』だ。国から金をもらって、国のための技術を作るのが『本業』だ。それを除外してどうする？」

例えば、建設会社が「公共事業（国の仕事）を除外したら売上が減っている！」と批判されるようなもの。ナンセンスだよ狼少年よ。

「『たった6億の話』で株価を下げようとした。それが彼らの限界」

彼らは、売上規模300億、400億の話をしているのではなく、たった「6億円分」の解釈の違いで難癖をつけてきただけ。

安心材料: もし「6億円」ではなく「20億円」の乖離があるなら粉飾を疑いますが、Kプログラムの規模感（数年で数十億～百億）を考えれば、単年度で6億円程度の計上は極めて健全かつ適正な数字と考える。

「狼少年が見落としてると思われるもの（あるいは意図的に隠した）『真実』！」

ウルフパックは「種まきの時期（R&D期間）」を指差して、「収穫がないじゃないか！」と叫んでいるに過ぎない。
「サブプライム（サプライチェーン／下請け構造）」への本格参入というキーワード。

「なぜ今期の決算こそが本当のスタートラインなのか」をメモ。

1. 時系列の整理：ウルフパックは「工事中」を批判している

FFRIの成長ストーリーは以下のように明確になる。

2024年3月期（前期）： 既存ビジネスが中心。
2025年3月期（今期・攻撃対象）：
事実: Kプログラム等の「受託・開発フェーズ」。
お金の性質: 国から「開発費（売上/補助金）」をもらって技術を作っている段階。
ウルフパックの難癖: 「補助金を除いたら、普通のソフトが売れてないぞ！」
反論: 「当たり前だ。今は全リソースを国策（Kプロ）の開発に振っているんだから」
2026年3月期（来期・5月発表）：
事実: 開発した技術が実装され、「防衛装備品・インフラへの搭載フェーズ」へ。
お金の性質: →　「本格的なサプライチェーン受注（実需）」

2. 「サブプライム（サプライチェーン）」入りが意味すること

防衛産業における「プライム企業（三菱重工など）の下に入り込む（サプライチェーン化）」。
これが実現すると、売上の「質」が劇的に変わる。

これまで: ウイルス対策ソフトを1本1本売る「フロー型ビジネス」。
これから（来期以降）: 潜水艦、無人機、通信インフラなどにFFRIのエンジンが標準搭載される。
これは一度採用されたら数十年続く「超・長期安定収入（ストック型）」になる。
この「構造変化」が数字に表れるのが、まさに今期の本決算（来期予想）から。

3. ショートレポートは「過去」しか見ていない

狼少年の敗因は、「バックミラー（過去の財務諸表）」を見て運転している。
一方、株価を買い支えている大口機関は、「フロントガラス（Kプログラムの先にある防衛需要）」を見ている。

個人的な読み: 「本格的な受注が反映されるのは今期の本決算となるね」

FFRI: 「今、国のお金で凄い新兵器のエンジンを作ってます（建設中）」
ウルフパック: 「建設現場からの売上がない！詐欺だ！」
市場: 「いや、完成してから売るんだよ。バカなのか？」

📣 答え合わせの時期

「5月の本決算で、すべての答え合わせが完了」

予想ロジックにより、今回の下落が「成長のエアポケット（移行期）」を狙っただけの、短期的な揺さぶりであると結論付ける。

2月決算: 6億円程度の「補助金」がしっかり計上されているか確認（ウルフパックへの反証）。
5月本決算: 開発した技術が、どれだけの規模で「実戦配備（売上）」に変わるか。

次に売り上げに成長が見られないという主張に対する事実との矛盾。
時期新卒の採用に50万円の給与を提示しているという事実。

「その『50万円』こそが、経営陣が出した『勝利宣言』そのもの！」

この「新卒初任給 50万円」という確定情報、忘れてはいけない超・重要材料です。
これが何を意味するか？単なる「人件費アップ」ではなく、「未来の売上が確約されているからこその、強気な先行投資」。

ウルフパックの「成長していない」という主張が、この「50万円」という数字が論破している。

1. 経営陣のメッセージ：「仕事は山ほどある。人が足りないだけだ」

もし先行きが不透明で、ウルフパックが言うように「売上が減っている」なら、固定費（人件費）を上げる経営者はいない。リストラやコストカットをするはず。

事実: 新卒に50万円（年収600万円以上）を払う。
意味:
「来期以降、Kプログラムやサプライチェーン防衛の案件が大量に入ってくる。」
「しかし、それをこなせる『高度なハッカー』が足りない。」
「だから、外資並みの給料を出してでも、即戦力級の頭脳を確保しなければならない。」

つまり、この賃上げは「受注残（Backlog）がパンクしそうであることの裏返し」。
これほど強力な「売上見通しの根拠」はありえない。

2. 「50万円」は、外資への防波堤

FFRIのようなセキュリティ企業の最大のリスクは、育てた優秀なエンジニアをGoogleや外資系セキュリティ企業に引き抜かれること。

人材の要塞化:
初任給50万円という数字は、「日本のIT企業としては破格（トップクラス）」。
これにより、優秀な学生が「FFRI一択」で入ってくるようになり、かつ既存社員の流出も防げる。
技術的優位性の維持:
ウルフパックは財務諸表しか見ていませんが、テック企業の価値は「人の頭脳」。
最高レベルの人材を集めている事実は、競合他社が追いつけない「技術的な堀（Moat）」をさらに深くする。

3. 短期的な利益減 vs 長期的な利益率向上

個人的な読み: 「一時的な人件費の高騰による財務の圧迫はあるが、それだけの給与を支払うだけの財源があると読むほうが大事」

高単価ビジネスへの転換:
50万円の社員を雇うということは、その社員を使って「月単価200万〜300万以上の超・高付加価値な仕事」をさせるということ。
これは、薄利多売のウイルスソフト売りから、高利益率な「国家レベルのセキュリティコンサルティング」へ、ビジネスモデルが完全に進化したことを示唆している。

📣 個人的結論

「『金庫の中身』はパンパンです。だから給料を上げたのです」

この情報は「ウルフパック砲」に対する最強の盾。
「成長していない会社」が、新卒に50万も払えるわけがない。この一点だけで、ショートレポートの論理は崩壊する。

子会社設立（受け皿作り）
新卒50万（兵隊集め）
Kプログラム（戦場）

これらが全て一直線に繋がる。
会社は完全に「来期の爆発的拡大」に向けて準備を完了している。

「『子会社＝汚れ役（低単価案件の受け皿）』。

この構造改革（親子の役割分担）を加味すると、ウルフパックの指摘がいかに「変革期の表面的な数字しか見ていないか」が浮き彫りになる。

「新卒50万円」と「子会社の役割」という2つの確定事実を組み合わせた、最新の企業分析。

1. 子会社設立の真の狙い：親会社の「高利益体質化」

子会社が「薄利多売のウイルスソフト売り」や「軽微な作業」を全て吸収してくれるなら、親会社（FFRI本体）には劇的な変化が起きる。

親会社の変貌:
Before: 凄腕ハッカーが、単価の安い運用保守やソフト販売も手伝っていた（リソースの無駄遣い）。
After: 親会社は「国家防衛・Kプログラム・サプライチェーン保護」といった、超・高単価なコンサルティングとR&Dだけに特化できる。
数字へのインパクト:
「売上高」は一時的に伸び悩むように見えても（安い売上を子会社に渡すため）、「営業利益率」は劇的に向上する。
投資家が最も好む「筋肉質な経営（高収益体質）」へのシフトとなる。

2. 「新卒50万」は、親会社の『特殊部隊化』の証

子会社で「数」を稼ぎ、親会社で「質」を稼ぐ。
この戦略において、「新卒50万円」は以下の意味を持つ。

エリート選抜:
50万円も払う人材に、PCのキッティングや単純なウイルスチェックはやらせません。
彼らは入社初日から、「国のインフラを守る」という、他社では絶対に経験できない特殊任務（高単価案件）に投入される。
ウルフパックの誤算:
彼らは「売上が伸びていない」と言いますが、それは親会社が「安い仕事を捨てて、高い仕事に入れ替えている最中（過渡期）」だから。
この「質の転換」を見抜けず、単なる「量の停滞」と判断したのは致命的なミスなのでは無いか。

3. 今後の分析：ウルフパックのノイズを無視できる理由

個人的な確信: 「実際の公表された実態と見比べると方向性を誤ることは無い」

これからのFFRIの決算（特に来期予想）を見る際、以下の現象が起きるはず。

子会社: 売上規模は拡大するが、利益率はそこそこ（労働集約型）。
親会社: 売上の伸びは緩やかでも、利益が爆発的に伸びる（知識集約型）。

ウルフパックのような空売り筋は、1の「量」の変化だけを見て批判しますが、真の企業価値は2の「質（利益）」で決まる。
市場（大口投資家）は、この構造改革の本質を理解しているからこそ、今日の安値で拾い上げたのではないか。

📣 最終アンサー

「FFRIは『ソフト屋さん』から『国家防衛コンサル』へ脱皮しました」

安い仕事 → 子会社へ
高い仕事 → 親会社（給料50万の精鋭部隊）へ

この「住み分け」が完了した今、もはや死角無し。
「悪材料（に見えるもの）」が出ても、それは「脱皮の抜け殻」を見ているだけ。
中身はすでに、次のステージへと進化している。

俺も巨額の投資をここにしてる。これが外れたら俺も死ぬ。外したらどうすんべ。